23號(hào)文和資管新規(guī)之后平臺(tái)公司怎么融資？

在金融強(qiáng)監(jiān)管、融資渠道逐漸收緊的新形勢(shì)下，各種政策法規(guī)接連發(fā)布，特別是財(cái)金23號(hào)文直接圍堵地方政府、融資平臺(tái)、中介公司、金融機(jī)構(gòu)之間的資金鏈，2018年平臺(tái)公司或?qū)⒚媾R融資的嚴(yán)峻考驗(yàn)。目前對(duì)于平臺(tái)公司大部分融資貸款仍來(lái)源于銀行貸款，有部分貸款通過(guò)信托和融資租賃，但是由于23號(hào)文和即將出臺(tái)的資管新規(guī)，政信融資將會(huì)受到很大限制。也許本來(lái)發(fā)行企業(yè)債可以成為平臺(tái)公司重要融資渠道，例如城投債、企業(yè)專(zhuān)項(xiàng)債、綠色債券、項(xiàng)目收益?zhèn)?，但?94號(hào)文的出臺(tái)又為發(fā)債蒙上一層陰影。不過(guò)目前政策文件仍鼓勵(lì)平臺(tái)公司進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資和探索債轉(zhuǎn)股形式解決存量債務(wù)問(wèn)題。

23號(hào)文之后平臺(tái)公司怎樣通過(guò)信托融資？

信托：按照是否有銀行參與，地方政府信托融資分為集合信托和銀信合作理財(cái)。集合信托主要是指受托人把多個(gè)委托人交付的信托財(cái)產(chǎn)加以集合地管理、運(yùn)用或處分的方式。銀信合作指銀行發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品，購(gòu)買(mǎi)信托公司發(fā)行的信托產(chǎn)品，投資于地方政府融資平臺(tái)的股權(quán)或債權(quán)，同時(shí)政府向銀行和信托出具回購(gòu)的承諾函。銀信合作與傳統(tǒng)的集合信托產(chǎn)品的主要區(qū)別是傳統(tǒng)信托計(jì)劃的資金用途都是具體項(xiàng)目，而銀政信產(chǎn)品大多投向政府平臺(tái)公司。

集合信托：信托公司同地方政府合作主要采取三種形式：一是信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品，以股權(quán)投資的方式階段性入股于地方融資平臺(tái)，將資金投入政府指定的項(xiàng)目，待階段性持股期滿(mǎn)時(shí)，由政府指定機(jī)構(gòu)按約定的價(jià)格溢價(jià)回購(gòu)上述股權(quán)。但是這種形式已違背23號(hào)文“穿透原則”，仍是政府承擔(dān)固定回購(gòu)責(zé)任。二是相對(duì)比較簡(jiǎn)單的信托貸款的方式，即由信托公司募集社會(huì)資金，然后把資金貸給地方政府發(fā)起的項(xiàng)目投資公司，而在貸款過(guò)程中引入地方政府作為第三方為信托提供擔(dān)保。但是政府信用擔(dān)?，F(xiàn)已禁止，不過(guò)政府設(shè)立的融資擔(dān)保公司可以進(jìn)行有限擔(dān)保。第三種則兼顧了前兩種操作模式，即信托計(jì)劃中既有債權(quán)設(shè)計(jì)又有股權(quán)設(shè)計(jì)，采用結(jié)構(gòu)化的方式運(yùn)作。而結(jié)構(gòu)化的方式若是政府作為劣后級(jí)，則可被視為通過(guò)結(jié)構(gòu)化融資安排或采取多層嵌套等方式融資，現(xiàn)在也是被23號(hào)文禁止的。

銀信合作：最早進(jìn)行銀信合作的是一些融資渠道比較匱乏的經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)政府。在2008年7月，中融信托、昆明市人民政府與富滇銀行聯(lián)合發(fā)行了20億元的“新昆明信托”人民幣理財(cái)產(chǎn)品，首次創(chuàng)造了銀政信這種金融產(chǎn)品。中融信托將受托資金用于對(duì)昆明市土地開(kāi)發(fā)投資經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“昆明土投”）的增資擴(kuò)股，期限為2年，期滿(mǎn)后，昆明市國(guó)資委按約定價(jià)格溢價(jià)回購(gòu)中融信托持有的昆明土投股權(quán)，如果到時(shí)昆明市國(guó)資委未能按約定回購(gòu)，昆明市財(cái)政局承諾對(duì)股權(quán)進(jìn)行回購(gòu)。這部分資金將納入當(dāng)年財(cái)政預(yù)算安排并提請(qǐng)人大審議。在各種監(jiān)管下，承諾函被禁止，以前銀信合作模式已被叫停。

在防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、金融強(qiáng)監(jiān)管下，2017年12月22日銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于規(guī)范銀信類(lèi)業(yè)務(wù)的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2017〕55號(hào)）規(guī)定信托公司不得將信托資金違規(guī)投向房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)、股市、產(chǎn)能過(guò)剩等限制或禁止領(lǐng)域等。這意味著對(duì)于信托公司來(lái)說(shuō)，信托資金必須對(duì)應(yīng)項(xiàng)目，天津信托因“地方融資平臺(tái)貸款業(yè)務(wù)未直接對(duì)應(yīng)項(xiàng)目、資金使用監(jiān)控不到位”正違反了國(guó)發(fā)〔2010〕19號(hào)文。23號(hào)文要求確保其自有經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流能夠覆蓋應(yīng)還債務(wù)本息，項(xiàng)目現(xiàn)金流涉及可行性缺口補(bǔ)助、政府付費(fèi)、財(cái)政補(bǔ)貼等財(cái)政資金安排，國(guó)有金融企業(yè)應(yīng)嚴(yán)格核實(shí)地方政府履行相關(guān)程序的合規(guī)性和完備性。

總的來(lái)說(shuō)，信托應(yīng)該為平臺(tái)公司提供市場(chǎng)化的融資，應(yīng)將平臺(tái)公司與政府信用剝離，項(xiàng)目貸款要測(cè)算好項(xiàng)目現(xiàn)金流，公益性項(xiàng)目投資要納入政府預(yù)算，政府對(duì)平臺(tái)公司公益性項(xiàng)目或準(zhǔn)公益性項(xiàng)目提供可行性缺口補(bǔ)助、政府付費(fèi)、財(cái)政補(bǔ)貼、以獎(jiǎng)代補(bǔ)等財(cái)政資金安排作為平臺(tái)公司的信托貸款償還來(lái)源。一定要履行相關(guān)程序的合規(guī)性和完備性！

平臺(tái)公司還能發(fā)行哪些債券？

城投債：《關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問(wèn)題的通知》（國(guó)發(fā)〔2010〕19號(hào)文）規(guī)定，公益性平臺(tái)未來(lái)不再保留融資職能，對(duì)承擔(dān)有穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)性收入的公益性項(xiàng)目融資任務(wù)并主要依靠自身收益償還債務(wù)的融資平臺(tái)公司，以及承擔(dān)非公益性項(xiàng)目融資任務(wù)的融資平臺(tái)公司，要充實(shí)公司資本金，完善治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)商業(yè)運(yùn)作。2015年國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問(wèn)題意見(jiàn)的通知》（國(guó)辦發(fā)〔2015〕40號(hào)）寬松了融資平臺(tái)發(fā)債條件，2015年和2016年城投債凈融資額均為正值。但是2016年8月之后隨著平臺(tái)公司發(fā)債條件收緊，基建中公益性平臺(tái)公司的融資占比正在逐步下滑。

專(zhuān)項(xiàng)債券（企業(yè)）：這里需要區(qū)分地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券和企業(yè)專(zhuān)項(xiàng)債券，地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券類(lèi)型目前為土地儲(chǔ)備、收費(fèi)公路、軌道交通、棚改四種，屬于財(cái)政部管理，由各市、縣上報(bào)，省統(tǒng)一代發(fā)轉(zhuǎn)貸給市、縣。平臺(tái)公司發(fā)行的專(zhuān)項(xiàng)債券屬于企業(yè)債，由發(fā)改委管理，四個(gè)專(zhuān)項(xiàng)債券涉及養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、城市停車(chē)場(chǎng)和城市地下綜合管廊建設(shè)，均屬于重點(diǎn)投資和消費(fèi)領(lǐng)域。

例如：2016年，郴州市百福投資集團(tuán)有限公司發(fā)行養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)專(zhuān)項(xiàng)債券不超過(guò)14.9億元，所籌資金12億元用于郴州市百福綜合養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的建設(shè)；邵陽(yáng)都梁投資發(fā)展有限公司發(fā)行養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)和停車(chē)場(chǎng)建設(shè)專(zhuān)項(xiàng)債券不超過(guò)11.1億元。

綠色債券：發(fā)改委出臺(tái)了《綠色債券發(fā)行指引》（發(fā)改辦財(cái)金〔2015〕3504號(hào)），明確對(duì)節(jié)能減排技術(shù)改造、綠色城鎮(zhèn)化等12個(gè)具體領(lǐng)域進(jìn)行重點(diǎn)支持。

2017年1月18日，全國(guó)首支城投平臺(tái)公司綠色債券發(fā)行-陜西省西咸西區(qū)灃西新城開(kāi)發(fā)建設(shè)（集團(tuán)）有限公司公開(kāi)發(fā)行綠色債券16.7億元。2017年以來(lái)，發(fā)行綠色債券的城投增多，得益于綠色債券審核程序較快，募集資金占項(xiàng)目總投資比例放寬至80%，發(fā)行企業(yè)不受發(fā)債指標(biāo)限制；在資產(chǎn)負(fù)債率低于75%的前提下，核定發(fā)債規(guī)模時(shí)不考察企業(yè)其他公司信用類(lèi)產(chǎn)品的規(guī)模等諸多優(yōu)勢(shì)。

項(xiàng)目收益?zhèn)?/span>項(xiàng)目收益?zhèn)赣身?xiàng)目實(shí)施主體或其實(shí)際控制人發(fā)行的，與特定項(xiàng)目相聯(lián)系的，債券募集資金用于特定項(xiàng)目的投資與建設(shè)，債券的本息償還資金完全或主要來(lái)源于項(xiàng)目建成后運(yùn)營(yíng)收益的企業(yè)債券。2014年5月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于創(chuàng)新企業(yè)債券融資方式扎實(shí)推進(jìn)棚戶(hù)區(qū)改造建設(shè)有關(guān)問(wèn)題的通知》（發(fā)改委財(cái)金〔2014〕1047號(hào)），明確要推進(jìn)企業(yè)債券品種創(chuàng)新，研究推出棚戶(hù)改造項(xiàng)目收益?zhèn)?015年2月，發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步改進(jìn)和規(guī)范企業(yè)債券發(fā)行工作的幾點(diǎn)意見(jiàn)》，明確鼓勵(lì)各地結(jié)合PPP和創(chuàng)新預(yù)算內(nèi)投資方式，積極研究擴(kuò)大項(xiàng)目收益?zhèn)?、可續(xù)期債券等創(chuàng)新品種規(guī)模。2015年7月，發(fā)改委為規(guī)范項(xiàng)目收益?zhèn)l(fā)行管理工作，發(fā)布<關(guān)于印發(fā)《項(xiàng)目收益?zhèn)芾頃盒修k法》的通知>（發(fā)改辦財(cái)金〔2015〕2010號(hào)）及《項(xiàng)目收益?zhèn)暾?qǐng)材料參考目錄》，標(biāo)志著發(fā)改委管轄下的項(xiàng)目收益?zhèn)芾硪?guī)定正式出臺(tái)。2017年10月18日全國(guó)首單項(xiàng)目收益?zhèn)?陜西旅游集團(tuán)延安文化旅游產(chǎn)業(yè)投資有限公司2017年非公開(kāi)發(fā)行項(xiàng)目收益專(zhuān)項(xiàng)公司債券（第一期，債券簡(jiǎn)稱(chēng)：17延安01，債券代碼：145736）掛牌上市，發(fā)行規(guī)模3.5億元，債券期限為10年。

發(fā)改委和財(cái)政部2018年2月8日聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)債券服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力嚴(yán)格防范地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的通知》（發(fā)改辦財(cái)金〔2018〕194號(hào)）規(guī)定嚴(yán)禁將公立學(xué)校、公立醫(yī)院、公共文化設(shè)施、公園、公共廣場(chǎng)、機(jī)關(guān)事業(yè)單位辦公樓、市政道路、非收費(fèi)橋梁、非經(jīng)營(yíng)性水利設(shè)施、非收費(fèi)管網(wǎng)設(shè)施等公益性資產(chǎn)及儲(chǔ)備土地使用權(quán)計(jì)入申報(bào)企業(yè)資產(chǎn)?？偟膩?lái)說(shuō)，194號(hào)文之后，債券的發(fā)行需要平臺(tái)公司有效資產(chǎn)和自身實(shí)力，這也是平臺(tái)公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型的“助手”。

不受政策影響的“資產(chǎn)證券化”和“債轉(zhuǎn)股”

根據(jù)資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，能資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目必定是具有一定現(xiàn)金流的項(xiàng)目，本身具有項(xiàng)目融資功能，而債轉(zhuǎn)股是平臺(tái)公司化解存量債務(wù)的有效手段，因此在目前嚴(yán)控地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)下政府和監(jiān)管部門(mén)大力提倡資產(chǎn)證券化和債轉(zhuǎn)股。

資產(chǎn)證券化：《關(guān)于2016年深化經(jīng)濟(jì)體制改革重點(diǎn)工作意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)〔2016〕81號(hào)）提出規(guī)范地方政府債務(wù)管理，鼓勵(lì)平臺(tái)公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型改制，支持開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。目前城市基礎(chǔ)設(shè)施ABS可供選擇的模式包含：專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃和資產(chǎn)支持票據(jù)。資產(chǎn)證券化對(duì)融資主體（發(fā)起人）并沒(méi)有具體的要求，即使信用級(jí)別不高，只要有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可以帶來(lái)穩(wěn)定可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流（最好每年收費(fèi)超過(guò)1億），就可以發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并且發(fā)行規(guī)模不受凈資產(chǎn)規(guī)模40%的限制。但由于中國(guó)目前ABS還沒(méi)有完善的法律保證SPV基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，發(fā)起人信用評(píng)級(jí)不到AA的，必須提供增信措施使債項(xiàng)達(dá)到AA及以上。融資資金可以用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，也可以用于償還銀行貸款，資金用途不受監(jiān)管部門(mén)限制。通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行城建資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，使得信息披露要求和披露成本低于其他融資工具。

債轉(zhuǎn)股：《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)實(shí)施中有關(guān)具體政策問(wèn)題的通知》（發(fā)改財(cái)金〔2018〕152號(hào)文）明確指出了允許采用股債結(jié)合、以股為主的綜合性方案降低企業(yè)杠桿率。該文允許實(shí)施機(jī)構(gòu)設(shè)立私募股權(quán)投資基金開(kāi)展債轉(zhuǎn)股。

同時(shí)在資管新規(guī)（征求意見(jiàn)稿）中明確指出一是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)不適用本意見(jiàn)；二是銀行的公募產(chǎn)品以固定收益類(lèi)產(chǎn)品為主，如發(fā)行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品和其他產(chǎn)品，須經(jīng)銀行業(yè)監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)，但用于支持市場(chǎng)化、法治化債轉(zhuǎn)股的產(chǎn)品除外；三是私募產(chǎn)品的投資范圍由合同約定，可以投資債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)、上市交易（掛牌）的股票、未上市企業(yè)股權(quán)（含債轉(zhuǎn)股）和受（收）益權(quán)，并嚴(yán)格遵守投資者適當(dāng)性管理要求。